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我们认为当前ROE和息差已降至长期合理下限。考虑到ROE和息差有望长期触底、重点领域风险化解下银行资产质量有望改善。

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央行首提银行“合理利润”。《2023年第二季度货币政策执行报告》专栏《合理看待我国商业银行利润水平》中提到“商业银行维持稳健经营、防范金融风险，需保持合理利润和净息差水平”，该表述为首次在货政报告中提出，主要逻辑为“商业银行向实体经济发放贷款面临资本约束，化解风险也要消耗资本”，与我们此前报告《探索银行低估值之谜》中的观点一致。

为何银行需要保持一定利润空间？向前看，保交楼、一揽子化债、存量按揭利率下调等稳经济化风险举措皆需银行部门积极参与，银行净息差和盈利能力环比下降大概率是短期趋势。跨周期角度，银行与实体经济共生共荣，阶段性提供流动性支持避免流动陷阱是应有之义。但银行部门“过度”让利可能隐含更大的社会整体成本支出。即，如果银行盈利能力大幅度下降以至于无法支持信贷投放或消化处置不良资产，再融资能力丧失，届时政府部门需要注入资本和债务重组以推动银行恢复可持续经营能力。合理利润是一个跨部门议题，但也是一个跨时间周期的议题，需要站在政府和社会角度统筹考虑。在此，我们尝试探讨部分研究分析盲区，被大家忽略的部分。具体而言：

1. 动态视角：信用成本的滞后性。当某产业或行业经过一轮超额信贷投放后，若行业景气度下行，其债务偿付能力下降，行业不良贷款往往滞后暴露。1H23居民消费经营贷/信用卡/开发贷不良贷款增速较高，分别为35%/13%/34%。后续弱资质城投、小微企业等重点领域仍有不良上升压力。因此1H23银行1.1%的信用成本仍有走高可能，需要一定的利润空间为未来潜在风险暴露提供“安全垫”。

2. 结构视角：头部与尾部银行的分化。市场学界分析银行业主要聚焦上市银行样本，但忽略了数量占比更高的未上市银行样本。当前我国超4000个银行机构，未上市银行数量占比约99%，资产规模占比约17%。由于牌照能级、区域经济和公司治理等局限性，未上市银行（覆盖大部分城商行、农商行和其他农村类机构）盈利能力、资产质量等指标健康度较弱。从风险抵补能力看，1H23非上市银行拨备覆盖率仅为143%，明显低于头部上市银行246%的拨备覆盖率。从盈利能力看，1H23商业银行ROA为0.75%，其中，1H23上市银行ROA录得0.88%高于全部银行均值，但城商行/农商行ROA分别为0.66%/0.67%较低。

3. 国际视角：兼顾欧美经验，更重视中国银行业特性。1）美国银行业日常经营和风险处置市场化属性均较高，银行发生风险时，损失由资本市场股权人和债权人承担。而中国银行业政信类和国央企贷款较多，大股东多为财政，发生风险时损失多由财政和国央企承担。2）德国银行业较为稳定，主要由于不以盈利为目的的公立银行和合作银行资产规模占比接近40%，相比美国、英国等国家较少发生金融危机或者危机支付成本较低。我们认为，主要源自德国银行B、C、G端债务人健康的财务报表状况以及财务纪律。当前中国银行业向高质量转型的过程，高杠杆运转的地产、平台等行业产业债务压力处于化解时态，当前拨备水平和未来拨备来源（盈利）需要提前计提为转型提供安全垫。3）参照欧美历史，若银行资产质量显著恶化或盈利能力显著下降不足以处置风险，往往发生金融危机。危机时态往往搁置道德风险争论，需要政府迅速介入以恢复银行经营能力、金融市场秩序和宏观经济正常运行，政府需要支付较大救助成本。根据IMF报告，2008年美国、2008年德国、1998年中国的银行危机时期，不良率峰值分别为5%、4%、20%，财政成本/GDP为5%、3%、18%，公共债务增幅/GDP为22%、16%、11%。

综上所述，我们认为中资银行有必要维持一定的利润水平。考虑到银行风险暴露的滞后性、当前尾部银行更弱的风险抵补能力以及与境外机构相比中国银行业的特殊性，中资银行有必要维持一定的利润水平以支持信贷投放和化解风险资产。我们估算银行最低的长期ROE水平为10%-11%，最低净息差约为1.6%-1.8%（参见报告《探索银行低估值之谜》）。1Q23商业银行ROE为9.66%，净息差为1.74%，或已至长期合理水平下限。

针对于银行尾部机构潜在的风险及银行业已至长期合理水平下限的利润，我们主要建议如下：

1. 推动银行业供给侧改革：尾部银行较弱的公司治理能力、盈利能力及资产质量或导致风险集聚，我们认为应加快银行业供给侧改革，加快高风险尾部银行有序处置化解。2020年以来问题金融机构处置进度加快，银行牌照数量有所下降。值得注意的是，问题银行机构重组，不只是资产负债的重组或银行间并购，更重要是权益及其背后所代表的公司治理的重组。否则，问题机构重组后二次甚至多次出险无法避免。

2. 推动负债成本实质性下降：我们认为有必要通过降存款利率等方式推动银行盈利企稳。近期存款利率降息即将落地，我们估算此次存款利率平均下调幅度约15bp，我们估算贡献银行净息差/净利润+4bp/+3%（参见报告《存量按揭降息十问十答》。考虑当前存款定期化趋势以及存款重定价滞后性，我们认为下一步存款成本调整可考虑降低短期及活期存款利率等科目。

3. 财政货币政策协调发力：宽松货币政策需通过银行业的资产扩张来间接实现，财政发力较弱情况下，宽松货币政策或导致更多资金停留在金融体系内，实体经济需求不足、金融体系内风险有所上升。我们认为有效的“稳增长”政策或需“宽信用”与“宽财政”同步发力，提高实体经济融资需求并降低金融体系风险集聚。

风险

经济复苏不及预期，房地产和地方融资平台风险。

为何银行需要保持一定利润空间？——聚焦分析盲区

动态视角：信用成本的滞后性

银行资产投放的风险暴露存在滞后性。银行大规模资产扩张约2~4年后能够观察到银行资产减值损失及不良贷款增速明显提高，例如：2012~2015年制造业不良贷款增速持续向上，保持在15%以上的高位水平，我们认为主要与2009~2011年制造业贷款约20%的快速增长有关。2022年以来对公房地产业不良贷款同比增速上升较快，或与2020年以前对公房地产贷款投放增速较高有一定关系。

当前银行资产质量压力有所加大。截至1H23，上市银行总资产规模增速为11.8%，2022年以来增速持续高于10%水平。另一方面，自1H21以来银行不良贷款增速有所上升，截至1H23商业银行不良贷款同比增速为8.3%，为2021年以来最高水平，显示银行资产质量压力增大。向前看，我们预计银行在房地产、弱资质城投、小微企业等重点领域仍有不良上升压力（参见《银行中报的十个关注点》）。

风险暴露如何影响银行报表？1H23银行信用成本仅为1.1%仍处于较低水平。银行相关敞口风险上升时，银行需根据预期资产减值损失计提拨备并直接冲减当期利润，因此我们预计后续银行信用成本仍有上行压力。在资产质量风险侵蚀净资产前，银行可通过允许拨备覆盖率下降、以及使用利润冲减损失等方式来“消化”出险敞口，因此银行一定的利润空间能为未来潜在的风险暴露提供“安全垫”。

图表：2012~2015年制造业不良贷款增速明显上升，我们认为可能与2008~2009年制造业贷款投放增速较快有关

图表：2022年以来对公房地产不良贷款增速上升较快

图表：银行风险暴露的滞后性

图表：2021年以来银行不良率、关注率继续下降，但不良、关注类贷款余额增速上升

图表：1H23个人非房贷款、对公房地产业务不良贷款余额增速较高

图表：历史序列的分行业不良情况，当前开发贷、信用卡不良率有所上升

结构视角：头部和尾部银行的风险分化

市场学界分析银行业主要聚焦上市银行样本，但忽略了数量占比更高的未上市银行样本。当前我国超4000个银行机构，未上市银行数量占比约99%，资产规模占比约17%。由于牌照能级、区域经济和公司治理等局限性，未上市银行（覆盖大部分城商行、农商行和其他农村类机构）盈利能力、资产质量等指标健康度较弱。具体而言：

1. 拨备覆盖率的分化：1H23银行业整体拨备覆盖率206%，环比2022年基本持平，但银行间分化严重，头部上市银行拨备覆盖率为延续2022年以来的上升趋势至246%，但非上市银行拨备覆盖率仅为143%左右。

2. 资产质量的分化：截至1H23商业银行不良贷款率为1.62%。其中国有行/股份行不良贷款率分别为1.29%/1.29%较低，城商行/农商行不良贷款率分别为1.90%/3.25%高于全部银行不良贷款率。城农商行不良贷款率较高主要由于尾部银行资产质量较弱，头部城农商行资产质量仍较优，截至1H23上市区域行不良贷款率1.07%，也优于全部银行的不良贷款率水平。

3. 盈利能力的分化：1H23商业银行ROA为0.75%，其中大行及股份行分别为0.79%/0.79%，高于全部银行均值；全部城商行/全部农商行ROA分别为0.66%/0.67%较低，与尾部银行盈利能力较弱有关。另一方面，头部城农商行盈利能力较优，1H23上市区域行ROA约为0.88%，优于行业水平。

4. 头部银行不良认定或更为审慎：2016年以来上市银行不良/90日以上逾期贷款比重持续提高，其中国有行已升至历史较高水平，显示出上市银行更为审慎严格的不良贷款认定标准。

哪些金融机构风险较高？根据《中国金融稳定报告（2022）》，截至2Q22处于“高风险状态”[1]金融机构数量为366家，较4Q21的的316家增加50家，数量占比由7.2%上升至8.3%；规模方面，高风险机构资产规模达5.61万亿元，高风险机构资产规模占银行业总资产的比例由4Q21的约1%升至1.55%，但总体占比较低、风险可控。从银行类型看，高风险机构可能主要集中于东北和中西部，农村金融机构的风险相对更高。（参见报告《国内中小银行化险到哪儿了？》）。

图表：上市银行与非上市银行拨备覆盖率分化

图表：城商行、农商行不良贷款率高于其他银行

图表：城农商行ROA低于大行及股份行

图表：2022年2季度高风险金融机构数量366家，相比2021年4季度上升50家

注：评级结果为8-10级和D级的机构被列为高风险机构（“红区”机构）

资料来源：中国人民银行，中金公司研究部

图表：1H22高风险机构资产规模与占比较4Q20有所下降

注：评级结果为8-10级和D级的机构被列为高风险机构。4Q20和4Q21高风险机构资产规模根据高风险机构占比及银行业总资产规模估算

资料来源：中国人民银行，中金公司研究部

图表：高风险银行业金融机构主要集中于农村金融机构

注：评级结果为8-10级和D级的机构被列为高风险机构；农合机构包括农村商业银行、农村合作银行、农村信用社；大型银行和其他类型银行有口径重叠；数据截至2022年2季度

资料来源：中国人民银行，中金公司研究部

图表：与2018年相比，1H22高风险金融机构数量和占比都明显下降

注：央行评级每季度开展一次。评级等级划分为11级，分别为1-10级和D级，级别数值越大表示机构风险越高，D级表示机构已倒闭、被接管或撤销，评级结果为8-10级和D级的机构被列为高风险机构

资料来源：中国人民银行，中金公司研究部

国际视角：中国银行机构的特殊性

对比海外经验中国银行业有其特殊性，主要体现在：

1. 美国银行业经营层面和风险出清层面市场化属性均较高。1）美国金融体系中，资本市场发达，直接融资占比较高，大型企业和初创企业大多会通过成熟的债券市场和股票市场融资，而商业银行更多为工商企业、房地产、零售客户提供信贷服务，贷款定价较高，使得息差水平相对较高。2）美国商业银行市场化经营、市场化出清。美国银行业有较为严格的监管，监管主要围绕系统重要性银行，通过压力测试评估系统重要性银行是否具有抵抗周期的能力，也对银行不合规合法的行为进行监管，例如富国银行的虚假账户处罚，但对商业银行的信贷投放量、价、结构不会进行干预，也没有不良责任认定，上述经营策略都遵从商业银行管理层的安排布局，管理层对股东负责。也因此，除非系统性风险发生，美国当局一般不会对商业银行的破产倒闭进行救助，风险损失由原股权人和债权人承担，FDIC保障存款人的受保存款权益，组织并尽可能推动市场化兼并重组。

2. 德国银行业中相当数量的银行不以利润最大化为经营目标，多为非上市主体。1）德国金融体系中，资本市场不如美国发达，以商业银行为核心的间接融资占比较高，总体的金融业增加值占GDP的比例较低，德国更注重实体企业发展带动经济增长，不愿意放大金融的作用，以防范风险和波动，因此德国经济金融的稳定性高于美国，但GDP增速和创新能力亦弱于美国。2）德国银行业由商业银行、公立银行和合作银行三大支柱构成，不以盈利为目的也不上市的公立银行和合作银行资产规模占比接近40%，信贷投放具有逆周期属性。此外，零利率环境也使得银行息差和盈利能力较低，但资本充足率稳健。3）最后，德国银行业较为稳定还和企业居民独特的融资意愿有关，德国企业和居民自融意愿强于外源融资，偿债能力较强，对债务持续保持审慎态度。

3. 中国银行业的压力来自于去杠杆转型以及风险堆积。过去二十年，中国经济快速增长，部分由银行杠杆推动，而随着国家提出经济要从高增速向高质量转型，意味着依赖于杠杆的粗放式增长模式发生转变，监管政策如影子银行监管、隐性债务监管、房地产贷款集中度监管以及预售资金监管等使得部分依赖于高杠杆的经营主体存在续贷压力，流动性收缩叠加近年来较为波动的宏观环境，导致企业居民偿债能力下降、在银行处形成坏帐损失。我们认为中国银行业应在快速的坏帐暴露出清和防止引发系统性风险中取得平衡，首先应时刻排查银行报表中风险资产是否审慎确认、掌握真实的信用成本压力、尽可能快速出清坏帐损失、改善风控体系，然后在发展中逐步消化过往高杠杆模式下遗留的债务问题，平稳过渡至合理健康的杠杆水平。

图表：中国银行业净息差介于美国与德国之间

图表：中国非金融企业部门间接融资占比高于美国、德国

注：1）计算方法：a）中国使用存量社融数据，间接融资包括银行贷款和表外融资，直接融资包括企业债券和非金融企业境内股票，b）美国及德国使用OECD非金融企业金融资产负债数据，间接融资包括贷款，直接融资包括债券和股权；2）德国使用2021年数据，中国与美国使用2022年数据

图表：中国银行业基建类贷款占比较高

图表：德国银行业地产相关贷款占比高

资料来源：德意志央行，中金公司研究部

图表：美国银行业地产及零售贷款占比高

资料来源：FDIC，中金公司研究部

图表：美国银行业机构持续破产、整合，且存在较强的周期性，中国、德国银行业机构数相对稳定

图表：美国银行业“雨天收伞”现象相比中国、德国较为突出

图表：中国、德国、美国非金融部门宏观杠杆率对比

图表：中国、德国、美国银行业特点对比

化解金融危机需要较高的成本支出。我们参考历史上国际金融危机的处置情况，可以发现银行业危机往往造成政府较大的救助成本并对宏观经济产生负面影响。以美国为例，2008年的次贷危机中美国对金融体系的救助产生了大额的成本支出：一方面，美国政府直接运用财政资金对次贷危机中濒临倒闭的大型金融机构进行救助，总计支出超过6340亿美元，其中包括问题资产救助计划（TARP）支出约4430亿美元，以及对房利美、房地美约1910亿美元的救助[2]；另一方面，FDIC也在危机中通过自身资金（来自成员银行保费）化解金融机构风险，在2007-2011年间美国共有430家银行倒闭，造成FDIC成本支出约660亿美元[3]。据IMF测算，2008年次贷危机美国财政救助成本占GDP和金融业总资产的比重分别为4.5%和2.2%，公共债务占GDP比重在危机后上升21.9%。同时，我们认为金融危机的成本不仅需要考虑财政的直接救助成本，还需要考虑对整体经济带来的负面影响，如信贷紧缩、经济增速放缓、失业率上升、居民财富缩水等。美国财政部于2012年测算，2008年金融危机使得全国工作岗位减少880万，居民财富缩水19.2万亿美元。

中国案例：90年代末开展四大行不良资产处置，推动大型银行股份制改革。中国四大行在80-90年代间作为国家专业银行，承担部分政策性职能，国家充分发挥银行的杠杆作用，扩大信贷投放，实现了经济快速增长。但四大行在90年代末遇到挑战：一方面，由于部分国企经营困难，叠加1997年亚洲金融危机，1995-1998年四大行不良贷款余额从约8500亿元上升至1.97万亿元，不良率由21.4%升至31.3%；另一方面，银行自身财务资源不足以消化坏账，1997年四大行资本充足率不足3%，远低于巴塞尔协议8%的要求，国家测算资本缺口约为2700亿元[4]。为应对四大行不良资产问题，中国在1997年后的十年间先后通过发行特别国债和以汇金公司的外汇储备注资的方式补充四大行资本，并成立四大AMC（资金来自国有银行定向发行的金融债及央行发放给国有银行的再贷款），对四大行开展两轮不良资产剥离。在这一轮不良资产处置及国有银行改制过程中，中国确立了国有银行股份制商业银行的地位，实现了四大行以商业银行的身份服务实体经济，也为此后境外斩头应如及股改上市创造条件。据IMF测算，中国1998年银行业危机财政救助成本占GDP和金融业总资产比重分别为18.0%和19.5%

图表：各国银行业危机处置成本对比

资料来源：IMF，中金公司研究部

银行利润及息差应该维持在什么水平？

综上所述，我们认为银行需维持一定的利润空间，主要由于以下几个原因：1）银行风险暴露具有滞后性，需要留有一定利润作为“安全垫”化解；2）当前尾部银行盈利空间较窄，考虑到这些机构潜在风险更高，需要保有一定的利润水平防止尾部银行风险暴露导致更大判断财政资源支出；3）不能简单参照欧美案例，中国银行业在融资体系、客户结构等方面有自己的特殊因素。

综上所述，我们认为中资银行有必要维持一定的利润水平。考虑到银行风险暴露的滞后性、当前尾部银行更弱的风险抵补能力以及与境外机构相比中国银行业的特殊性，中资银行有必要维持一定的利润水平以支持信贷投放和化解风险资产。我们估算银行最低的长期ROE水平为10%-11%，最低净息差约为1.6%-1.8%（参见报告《探索银行低估值之谜》）。1Q23商业银行ROE为9.66%，净息差为1.74%，或已至长期合理水平下限。

针对于银行尾部机构潜在的风险及银行业已至长期合理水平下限的利润，我们主要建议如下：

1. 推动银行业供给侧改革：尾部银行较弱的公司治理能力、盈利能力及资产质量或导致风险集聚，我们认为应加快银行业供给侧改革，加快高风险尾部银行有序处置化解。2020年以来问题金融机构处置进度加快，银行牌照数量有所下降。值得注意的是，问题银行机构重组，不只是资产负债的重组或银行间并购，更重要是权益及其背后所代表的公司治理的重组。否则，问题机构重组后二次甚至多次出险无法避免。

2. 推动负债成本实质性下降：我们认为有必要通过降存款利率等方式推动银行盈利企稳。近期存款利率降息即将落地，我们估算此次存款利率平均下调幅度约15bp，我们估算贡献银行净息差/净利润+4bp/+3%（参见报告《存量按揭降息十问十答》。考虑当前存款定期化趋势以及存款重定价滞后性，我们认为下一步存款成本调整可考虑降低短期及活期存款利率等科目。

财政货币政策协调发力：宽松货币政策需通过银行业的资产扩张来间接实现，财政发力较弱情况下，宽松货币政策或导致更多资金停留在金融体系内，实体经济需求不足、金融体系内风险有所上升。我们认为有效的“稳增长”政策或需“宽信用”与“宽财政”同步发力，提高实体经济融资需求并降低金融体系风险集聚。

图表：从历史经验看，银行资产增速较名义GDP增速高1-2个百分点

注：银行内生资本补充率为ROE*70%

图表：上市银行杜邦分析：我们测算若要保证银行ROE保持在10%水平，对应银行模拟净息差为1.6%左右

图表：近年来问题金融机构处置进度加快

资料来源：公司公告，中国人民银行，中金公司研究部

图表：2020年以来中小银行重组进度加快

资料来源：公司公告，中国人民银行，中金公司研究部

图表：2021年以来长端定期存款利率下调较多，利率曲线平坦化

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